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新三板精选层，坚持价值投资（6月15日）

《新三板200家热门企业专题研究报告》—第96篇

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堂主锐评：

国内电缆行业市场饱和、竞争激烈，球冠电缆整体产品技术不高，利润空间薄，虽然客户优质，但公司议价能力较弱，未来发展空间有限，建议谨慎持有。

公司简介：

球冠电缆位于浙江省宁波市，成立于2006年，2015年挂牌新三板，2019年末在册员工人数接近620人，其中技术人员占比为15%。公司是一家从事电线电缆研发、生产、销售的专业企业，主要产品包括500kV及以下级别电线电缆、轨道交通特种电缆、高压及超高压交联电力电缆、超高压纳米材料直流电缆、军用稳相电缆、新能源及智能装备线缆等一系列产品等，产品应用涉及电力、能源、交通、智能装备、石化、冶金、工矿、通讯、建筑工程等多个领域，客户主要为国家电网和南方电网及其附属电力公司、工矿企业等，目前公司拥有42项专利，其中发明专利11项。

中国证监会曾于2017年7月10日受理了球冠电缆首次公开发行股票并在主板上市的申请。此后，公司又于2018年8月30日向中国证监会提交了《关于撤回宁波球冠电缆股份有限公司首次公开发行股票并上市申请文件的申请》。2020年4月8日，球冠电缆完成精选层公开发行辅导验收，计划发行4000万股，股价不低于8.0元/股，资金主要用于城市轨道交通及装备用环保型特种电缆建设项目、电线电缆研发中心建设项目、补充流动资金项目，投资总额4.36亿元，拟使用募集资金3.32亿元。截至4月27日，公司股价为12.52元，对应的PE为17倍，而A股市场的同类企业中长城科技滚动市盈率20倍，金龙羽估值17倍，处于较高的水平。

行业介绍：

简单分析一下电缆行业：电缆通常是由几根或几组导线连接绝缘层组成，用来连接电路、电器等。常用的电缆包括电力电缆、控制电缆、补偿电缆、屏蔽电缆、高温电缆、计算机电缆、信号电缆、同轴电缆、耐火电缆、船用电缆、矿用电缆、铝合金电缆等等。

相对电线而言：（1）电线一般用于承载电流的导电金属线材。有实心的、绞合的或箔片编织的等各种形式。按绝缘状况分为裸电线和绝缘电线两大类。（2）电缆是由一根或多根相互绝缘的导电线心置于密封护套中构成的绝缘导线。其外可加保护覆盖层，用于传输、分配电能或传送电信号。

电缆产业是工业基础性行业，其产品广泛应用于能源、交通、通信、汽车、石化等领域，作为国民经济中最大的配套行业之一，在我国国民经济中占有重要的地位。

分析一下产业链分工情况，电线电缆行业的上游行业为原材料供应商，主要提供铜、铝、绝缘料、屏蔽料、护套料等原材料。其中，铜和铝是电线电缆生产所需的最主要原材料。近年来，铜和铝的市场价格存在一定的波动，给电线电缆生产企业带来了一定的经营风险。绝缘料等辅助材料的市场供给情况往往因产品应用领域的不同造成所需特定辅料不同，因而有着较大差异。目前，中低压电缆绝缘料供应商大多为国内生产商，其中低压电缆所用绝缘料供大于求。高压、超高压电缆用绝缘料主要依赖进口，国际市场供应充足。

电线电缆行业的下游产业主要为电力部门，包括国家电网、各省市电力公司、供电局、发电厂等。另外，交通运输、建筑、铁路、石化等多个行业也对电线电缆有着巨大需求。可以说，电线电缆行业的下游行业均属于与国家整体经济发展密切相关的重要基础性行业。

主要竞争对手有：（1）002212.SZ南洋股份，主要生产中低压电力电缆、电气装备用电线电缆，其中电力电缆占比较高。（2）603606.SH东方电缆，主要生产电力电缆、海缆、电气装备用电缆等。（3）002471.SZ中超控股，主要生产中低压电力电缆、电气装备用电线电缆、裸电线，其中电力电缆占比较高。（4）002498.SZ汉缆股份，主要生产电力电缆、导线，其中高压电力电缆占比较高。（5）603618.SH 杭电股份，主要生产电力电缆、导线、民用线等。（6）002692.SZ睿康股份，主要从事矿物绝缘用特种电缆、普通电缆、裸电线的生产和销售。（7）002300.SZ太阳电缆，主要生产中低压电力电缆、中低压特种电缆、建筑用线。

在市场方面，中国经济持续高速增长，特别是电网改造、特高压等大型工程相继投入升级、建设，为电线电缆行业发展提供了巨大的市场空间。截至2015年，全行业有规模以上企业合计销售收入共计已达到10,200亿元，2011年-2015年行业市场规模保持快速稳定增长，全国电线电缆的产销量已经超过美国达到世界第一。

受益于国家层面政策支持及下游应用领域对电线电缆产品需求的增长，近十年来中国电线电缆行业销售收入总体波动上升。从市场结构来看，电力电缆和电器装备电缆是行业最重要的细分领域。近年电力电缆占全部市场比重约为36%，电器装备电缆占全部市场比重为约为20%。

目前，我国电线电缆行业厂家众多，且以中小企业居多。2018年，我国电线电缆行业企业数量有10000余家，规模以上企业为4049家，合计销售收入共计达到约1.15万亿元，产销规模位居世界第一。虽然我国电线电缆行业大型企业所占销售收入比重逐年上升，但行业的集中度依然偏低，全国前十大厂商的市场份额不足10%，同发达国家产业高度集中的特点形成了鲜明对比。目前我国中低压电线电缆市场呈现充分竞争格局，中低端产能过剩，同质化竞争激烈。

电线电缆行业未来的方向主要是高压、超高压电线电缆等方面产品，国产化替代程度将逐步提高。

为了鼓励企业加大对高尖端产品研发生产的投入，国务院在《关于加快振兴装备制造业的若干意见》中明确提出尽快扩大提高自主装备市场占有率，超高压设备要全面实现自主研发、国内生产。在国家政策的支持下，国内电缆企业投入了大量资金进行电缆的研发和装备改造，目前已在部分产品领域逐步实现了对国外进口产品的替代。

随着市场秩序整顿的深化，恶性竞争等行业不良状况有望得到显著改善，行业内经营、技术领先，质量可靠，有品牌影响力的公司将逐步体现出竞争优势。此外，随着行业整合和转型的进一步深入，整个行业内企业的竞争力将进一步分化，呈现“强者恒强，弱者更弱”的态势。

财务介绍：

公司2019年实现营业收入21.76亿，同比上涨7.03%；实现归属于母公司净利润7969.26万元，同比上涨44.64%；实现扣非净利润7379.10万元，同比上涨28.07%，加权平均净资产收益率为15.39%，基本每股收益0.66元。其中电力电缆产品实现收入19.82亿元，占比91.11%；电气装备用电线电缆、裸电线的收入占比分别为8.54%、0.36%。第一大客户为国家电网，收入占比27%。销售毛利率为13%，销售净利率3%，资产负债率接近65%，总体财务压力较大，且利润水平较低。

最后，总结一下项目投资亮点：

一是电线电缆生产技术国内领先，宁波地区规模最大的电缆产品生产基地之一。公司是目前国内少数拥有大截面高压、超高压电力电缆生产能力的企业之一，其用于生产220kV及以下电线电缆的技术在国内属于领先水平；其参与承接的国家863计划项目“超高压直流电缆用聚合物基纳米复合绝缘材料及电缆和附件的研制”成功使得公司在超高压直流电缆制造上实现了完整的技术突破，全面掌握了聚合物基超高压直流电缆的完全自主化生产，这标志着公司已经处于该领域技术研究的国际先进水平。

二是以国家电网大型企业为主要目标客户，生产资质齐全，产品应用广泛。公司目前已形成了一批以国内知名输变电设备企业和国家电网公司为代表的稳定、高端客户群。产品广泛应用于电力系统、电信系统、石化系统、工程设施等领域，具有国家电网高压电缆投标资质、参与铁路和轨道交通用电缆投标资质等，尤其是在220kV及以上电缆生产领域具备竞争优势。在电力电缆、祼导线领域，公司已成为国家电网、南方电网、各地电力系统（发电、供电）的主要供应商，产品也广泛应用于广州亚运、轨道交通（宁波、南宁、东莞、南京、广州、北京、深圳、石家庄等多个城市地铁）、联合国部队建设工程等国内外多个重点工程项目。

三是第一批申报精选层项目。公司已经通过全国股转公司精选层的审核，且前期公司曾申报过IPO，因此整体规范性较强。

在投资风险方面：

一是电线电缆行业竞争加剧，毛利率较低。我国电线电缆行业企业数目众多，中低压线缆技术含量不高，因此该等产品的市场竞争激烈、利润率较低，2019年公司综合毛利率分别为13%。我国电线电缆行业企业数目众多，行业高度分散，市场集中度低。截止到2018年，我国电线电缆行业内规模以上企业达4,049家左右。目前，中低压电力电缆技术含量以及对设备投资的要求不高，相关市场竞争激烈，呈现集中趋势。此外，国外电线电缆生产厂商直接或通过联营、合资等间接方式进入国内市场，加剧了行业竞争，上述因素均使公司中低压产品面临市场激烈的竞争，公司面临一定程度的市场竞争风险。

二是铜材价格大幅波动的风险。电线电缆行业具有“料重工轻”的特点，其中铜材占公司主营业务成本在80%以上，比例最大，铜材价格变动将引起公司产品销售价格、销售成本、毛利以及所需周转资金的变动。因此铜价波动对本公司营业收入和营业成本都会带来较大影响，原材料价格大幅波动加大了公司成本管理的难度，若风险控制能力不强，将对经营带来一定风险。

三是大额应收账款无法回收风险。2019年末公司应收账款净额分别为占同期公司资产总额的比重分别为44.95%。公司应收账款净额较大，且占资产总额的比重也较高，应收账款是公司资产的重要组成部分。公司应收账款客户大多为大型国有企业，综合实力比较雄厚，比如国家电网、南方电网等。

人无股权不富，未来十年将是股权投资发展的黄金十年！

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